Рефераты. Реструктуризация финансовых институтов












Будущая прибыль. Если бы решение о приобретении другой компании базировалось исключительно на влиянии показателей прибыли на акцию, то размывание показателя прибыли на акцию привело бы к тому, что любая компания, столкнувшаяся с таким явлением, отказалась бы от поглощения. Однако при подобном взгляде не учитывается возможность будущего роста прибыли компании в результате слияния. Такой рост может быть обуслов­лен ожидающимся ростом прибыли поглощаемой компании как самостоятельной экономической единицы и различными синергическими эффектами, вытекающими из слияния двух компаний. Если ожидается, что прибыль компании В будет расти более быс­трыми темпами, чем прибыль компании А, или если присутствует ожидаемый эффект синергизма, высокий уровень менового соот­ношения может быть оправдан, несмотря на то, что происходит первоначальное размывание величины прибыли на акцию ком­пании А. Более высокие по сравнению с компанией А темпы роста поглощаемой компании могут в конце концов привести к тому, что прибыль на акцию акционеров компании А превысит уровень, который был бы достигнут, если бы компания А отказа­лась от слияния.












Полезно изобразить графически вероятные значения будущих объемов прибыли поглощающей компании, как при слиянии, так и без него. Такой график для гипотетического слияния изобра­жен на рис. 1.3 График показывает, какой период понадобится для того, чтобы устранить размывание величины прибыли на акцию и достичь его увеличения, о котором шла речь выше. В данном примере этот период составляет 1,5 года; сначала, сразу же после слияния, показатель прибыли на акцию снижает­ся на 0,30 дол., однако это относительное размывание устраняет­ся к середине второго года. Наличие данного эффекта позволяет утверждать, что чем больше период, в течение которого сохраня­ется влияние первоначального размывания величины прибыли на акцию, тем менее желательным представляется приобретение с точки зрения поглощающей компании. Некоторые компании устанавливают максимальную приемлемую продолжительность упомянутого периода, и это значение служит ограничителем при установлении менового соотношения, на основе которого осу­ществляется приобретение. Рассматривая вопрос о поглощении компании, следует построить такие графики для разных возмож­ных значений менового соотношения. Должны быть также вы­полнены графики для разных значений объема прибыли погло­щаемой компании; построение подобных графиков предоставля­ет руководству компании большой объем информации, на базе которого можно вести переговоры о поглощении.

Влияние рыночной стоимости

Основное внимание при заключении подобных сделок уделяется меновому соотношению рыночных цен акций участвующих в них компаний. Оценивая истинную стоимость компании, инвесторы обращают внимание в основном на рыночную цену ее акций. Эта цена отражает потенциальную прибыльность компании, диви­денды по ее ценным бумагам, деловой риск, структуру ее капита­ла, стоимость активов и другие факторы, поддающиеся оценке. Меновое соотношение рыночных цен акций вычисляется как

(рыночная цена акции поглощающей компании * число предло­женных акций) / рыночная цена акции поглощаемой компании

Если рыночная цена акции поглощающей компании 60 дол., а приобретаемой 30 дол., и поглощающая компания предлагает половину своей акции в обмен на каждую акцию приобретаемой компании, меновое соотношение будет равно

(60 дол. * 0,5) / 30 дол. = 1,00.

Иными словами, акции двух компаний будут обмениваться на базе соотношения рыночных цен 1-к-1. Если рыночная цена ак­ции компании, образовавшейся в результате слияния, относи­тельно стабильна и равна 60 дол., то с точки зрения рыночной стоимости новой компании благосостояние акционеров обеих компаний осталось таким же, как до слияния. Однако меновое соотношение 1-к-1 не слишком соблазнительно для акционеров поглощаемой компании. Обычно поглощающая компания дол­жна предложить в качестве цены обмена значение, превыша­ющее текущую рыночную цену акций компании, которую она хочет приобрести. Вместо половины акции поглощающая компа­ния может оказаться вынуждена предложить 0,667 своей акции за одну акцию приобретаемой компании, что равносильно рыноч­ной стоимости последней — 40 дол.

Увеличение прибыли на акцию как результат слияния компа­ний. В отсутствие синергизма, улучшения управления или недо­оценки акций приобретаемой компании рынком предложение за акции приобретаемой компании более высокой цены, чем теку­щая рыночная, не представляет интереса для поглощающей ком­пании. Благосостояние акционеров поглощающей компании бу­дет выше, если показатель прибыли на акцию их компании выше, чем соответствующий показатель приобретаемой компа­нии, и образующаяся в результате слияния компания может сох­ранять этот показатель на данном высоком уровне после погло­щения. Допустим, отношение цены акции к прибыли на акцию компании В равно 10. С другой стороны, у потенциального поку­пателя значение этого отношения 18. Предположим также, что зна­чения финансовых показателей для компаний А и В следующие:



КОМПАНИЯ А

 

КОМПАНИЯ В

 

Текущая прибыль, дол.

20 000 000

6 000 000

Количество акций

6 000 000

2 000 000

Прибыль на акцию, дол.

3,33

3,00

Цена одной акции, дол.

60,00

30,00

Отношение цены одной

акции к прибыли на акцию

18

10

Если поглощающая компания предлагает за каждую акцию приобретаемой компании 0,667 своей акции, меновое соотноше­ние рыночных цен акций составит

(60 дол. * 0,667) / 30 дол. = 1,33 дол.

Акционерам приобретаемой компании предлагаются акции по рыночной стоимости 40 дол. за каждую имеющуюся в их рас­поряжении акцию. Очевидно, они получают выгоду от поглоще­ния, поскольку стоимость акций их бывшей компании В равня­лась 30 дол. Акционеры поглощающей компании также получают выгоду, если отношение цены акции к прибыли на акцию обра­зовавшейся в результате слияния компаний сохраняется на уров­не 18. Рыночная стоимость акции этой компании после поглоще­ния при прочих равных условиях будет равна:


КОМПАНИЯ А

Общая прибыль, дол.

Количество акций

Прибыль на акцию, дол.

Цена одной акции, дол. Отношение цены одной акции к прибыли на акцию

26 000 000

7 333 333

3,55

18

63,90

 

Причиной такой почти невероятной ситуации, в которой ак­ционеры обеих компаний получают выгоду в результате слияния, является разница между отношениями цены их акции к прибыли на акцию.

Таким образом, компании с большим значением этого отно­шения предположительно способны поглощать компании с меньшим значением соответствующего коэффициента и в результате подобного слияния добиваются роста показателя при­были на акцию, несмотря на то, что они платят приобретаемой компании за ее акции более высокую цену, чем их текущая рыночная стоимость. Ключевое значение имеет то, что происхо­дит с отношением цены акции к прибыли на акцию после сли­яния. Если оно не изменится, рыночная цена акции компании возрастет. В итоге поглощающая компания будет в состоянии де­монстрировать устойчивый рост прибыли на акцию, если на про­тяжении некоторого времени она таким же образом поглотит достаточное количество компаний. Этот рост является результа­том не операционной экономии или фундаментальной тенден­ции, а изменения финансовых показателей компаний за счет их объединения. Если рынок реагирует на этот обманчивый рост, то компания может увеличивать благосостояние своих акционеров исключительно посредством поглощений.

Если рынок капитала правильно оценивает ситуацию, вероят­но, он не отреагирует на увеличение отношения цены акции к прибыли на акцию за счет поглощения у компании, которая по­тенциально не может обеспечить рост иным, чем поглощения, способом, В этом случае поглощающая компания должна быть в состоянии эффективно управлять приобретенными компаниями и продемонстрировать рынку влияние эффекта синергизма, если доход, полученный в результате поглощений, оказывается доста­точно стабильным. Если рынок относительно совершенен и эффект синергизма отсутствует, следует ожидать, что отношение цены акции к прибыли на акцию поглощающей компании будет приближаться к среднему из значений этих отношений у учас­тников поглощения. В этих условиях поглощение компаний с менее высоким значением упомянутого показателя не ведет к увеличению благосостояния акционеров. В действительности если меновое соотношение рыночных цен превышает 1,00, то цена акции поглощающей компании в результате слияния пони­зится. Однако благосостояние акционеров может быть увеличе­но, если слияние вызывает эффект синергизма или повышение эффективности управления.

Результаты эмпирических исследований

В последние годы было проведено большое количество эмпири­ческих исследований по вопросу о поглощениях, и эти исследо­вания обеспечили достаточно большой объем информации. Однако различия в выборках, периодах выборок и методах иссле­дования делают результаты некоторых исследований двусмыс­ленными. Тем не менее, в условиях постоянно увеличивающегося объема исследований появляются работы, которые позволяют провести некоторые обобщения.

Что касается успешных, или завершенных поглощений, все исследования свидетельствуют — акционеры поглощаемой ком­пании осознают, что их благосостояние увеличилось по сравне­нию со стоимостью их вложений до слияния. В основе этого уве­личения лежит более высокая цена, уплачиваемая поглощающей компанией за акции приобретаемой, причем средний размер пре­мии около 30%, тогда как максимальный размер премии достига­ет 80%. Наблюдается также тенденция роста рыночной стоимос­ти акций приобретаемой компании в результате появления офи­циальной информации или слухов о потенциальном слиянии.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7



2012 © Все права защищены
При использовании материалов активная ссылка на источник обязательна.