Рефераты. Реструктуризация финансовых институтов

Напротив, если компания ликвидирует инвестиции в часть своего предприятия и распределяет поступления среди акционе­ров, выгода перейдет от владельцев долговых обязательств к ак­ционерам. Такая операция сокращает вероятность выплаты дол­гов, и стоимость этих долговых обязательств снижается. Когда эта стоимость уменьшается из-за увеличения риска неуплаты, то стоимость собственного капитала компании возрастет, если предположить, что общая стоимость компании останется неиз­менной. В сущности, акционеры присваивают часть предпри­ятия, сокращая, таким образом, объем обеспечения по долговым обязательствам.

Проще говоря, любое действие, уменьшающее рисковость де­нежных потоков, подобное слиянию, может привести к переходу капитала от акционеров к кредиторам. Напротив, реструктуриза­ция, увеличивающая относительную рисковость, например лик­видация инвестиций или привлечение заемных средств, может привести к обратному перемещению выгоды — от кредиторов к владельцам собственного капитала.

Влияние налогообложения

Мотивом многих слияний является налогообложение. В случае пролонгации налоговых платежей у компании, имеющей значи­тельный объем накопленной задолженности по налоговым вып­латам, сомнительные перспективы получить в будущем достаточ­ную для использования этой отсрочки прибыль. При слиянии такой компании с более прибыльной для первой появляется шанс использовать отсрочку более эффективно. Однако существуют условия, ограничивающие использование отсрочки определен­ным процентом рыночной стоимости поглощаемой компании. И все же в этой ситуации можно получить экономическую выго­ду за счет правительства, которую сама по себе каждая компания реализовать не может.

К тому же слияние позволяет повысить реальную стоимость активов поглощаемой компании. Как было показано ранее в этой главе, в данном случае могут быть увеличены амортизационные отчисления, что в свою очередь уменьшает объем налоговых выплат фирмы и улучшает ее денежные потоки. Некоторые изме­нения в законе 1986 г. усилили налоговую мотивацию слияний. Поскольку эти изменения достаточно сложны, мы не будем на них останавливаться.

Иногда налогообложение оказывает влияние на решение о прекращении инвестиций. Если компания терпит убытки и не может воспользоваться отсрочкой налоговых платежей, ликвида­ция ее филиала может оказаться единственным способом извлечь выгоду из этой налоговой льготы. В другой ситуации активы мо­гут быть учтены новым владельцем по рыночной стоимости, причем последний может установить по ним более высокие нор­мативы амортизационных отчислений. Это имеет положительные последствия для денежного потока фирмы, которые, однако, мо­гут быть реализованы только в том случае, когда продукция и ус­луги действительно продаются.

Выигрыш от привлечения заемных средств

Стоимость компании может возрасти и в результате привлечения заемных средств. В процессе реструктуризации многих корпора­ций уровень заемных средств изменяется, обычно в сторону уве­личения. Если это происходит, то благосостояние акционеров может возрасти. Здесь необхо­димо найти компромисс между влиянием налога с корпораций, налога с граждан, издержек, связанных с банкротством и оплатой услуг агентств и др. Мы не будем сейчас возвращаться к обсужде­нию этой оценки, которое уже было проведено в одной из пре­дыдущих глав. Однако необходимо помнить, что стоимость ком­пании может измениться просто потому, что реструктуризация приводит к изменениям в объеме привлеченных ею средств.

Гипотеза высокомерия

Ричард Ролл утверждает, что поглощения объясняются наличием покупателей, которые полагают, что не могут принести вреда поглощаемой компании и что их предвидение совершенно. Подобное высокомерие рождается от спеси и самоуверенности. О таких людях говорят, что они не могут вести себя достаточно разумно, чтобы отказаться от предложения. Они проникаются «азартом охоты», на которой добыча должна быть настигнута любой ценой. В итоге такие покупатели слишком дорого платят за свои приобретения. Согласно гипотезе высокомерия излишек, уплаченный при покупке компании таким покупателем, полу­чают ее акционеры, но одновременно уменьшается их благосос­тояние.

Индивидуальные соображения

Акционеры, владеющие контрольным пакетом акций компании, находящейся в стесненных обстоятельствах, могут захотеть, чтобы их компания была поглощена другой, уже имеющей сфор­мировавшийся рынок акций. Чтобы уменьшить издержки по уп­лате налога на недвижимое имущество, для них было бы жела­тельным держать средства в ликвидных ценных бумагах, которые регулярно котируются на фондовом рынке. Если благосостояние владельца находящейся в трудном положении компании во мно­гом зависит от состояния дел на его предприятии, то слияние последнего с акционерным обществом позволит ему значительно повысить ликвидность своих вложений, а также продать часть акций, чтобы осуществить диверсификацию инвестиций.

Помня о рассмотренных причинах проведения реструктуриза­ции, обратимся теперь к различным ее формам. Мы начнем изу­чение видов реструктуризации со слияний, а затем перейдем к дивестированию и изменениям в структуре владения компанией.







1.2 Влияние условий слияния

При объединении двух компаний большое значение имеет мено­вое соотношение, характеризующее относительный вес каждой из фирм в новом образовании. В этом разделе мы обсудим мено­вое соотношение в его связи с прибылью, рыночными ценами и балансовой стоимостью акций компаний, идущих на слияние. Предположим, что решающую роль в данной ситуации играет скорее объединение акционерных капиталов, чем денежных средств и долговых обязательств участников слияния. Целью любого слияния должна быть максимизация в долгосрочном пе­риоде благосостояния акционеров объединяющихся компаний. Таким образом, успешным следует считать слияние, позволя­ющее поднять рыночную цену акций компании до уровня, кото­рого нельзя достичь, не осуществив слияние.

Влияние прибыли

Оценивая возможный результат поглощения, проводящая его фирма должна учесть, как он воздействует на ее показатель прибыли, на акцию. Компания А изучает вопрос о поглощении ком­пании В посредством слияния акционерного капитала. В момент рассмотрения финансовые показатели участников слияния выг­лядят следующим образом:


КОМПАНИЯ А

КОМПАНИЯ В

Текущая прибыль, дол.

20 000 000

5 000 000

Количество акций

5 000 000

2 000 000

Прибыль на акцию, дол.

4,00

2,50

Цена одной акции, дол.

64,00

30,00

Отношение цены акции к прибыли на акцию

16

12

Компания В согласилась с предложением о выплате 35 дол. за одну акцию компании А. Таким образом, меновое соотношение равно 35 дол. / 64 дол., или около 0,547 акции компании А за каждую акцию компании Б. Всего для поглощения компании В ком­пании А необходимо выпустить 1 093 750 своих акций. Предпола­гается, что прибыль сливающихся компаний осталась прежней после его осуществления, тогда показатель прибыли на акцию компании А после поглощения будет равен:



КОМПАНИЯ А ПОСЛЕ ПОГЛОЩЕНИЯ

Прибыль, дол.

Количество акций

Прибыль на акцию, дол.

25 000 000

6 093 750

4,10

Таким образом, улучшилось значение показателя прибыли на акцию компании А, в результате ее слияния с компанией В. Однако, у бывших акционеров компании В сократилась прибыль на акцию. В обмен на каждую акцию компании В они получили 0,547 акции компании А. Значит, прибыль на каждую акцию компании и равна 0,547 * 4,10, или 2,24 дол., что уступает значе­нию 2,50 дол., имевшему место до слияния.

Предположим, что согласованная цена обмена акций компа­нии В равна 45 дол., а не 35 дол. В этом случае меновое соотно­шение составит 45 дол./64 дол., или около 0,703 акций компании А за каждую акцию компании В. В общей сложности количество ак­ций, которое необходимо выпустить компании А, равно 1 406 250, а показатель прибыли на акцию равен:



КОМПАНИЯ А ПОСЛЕ ПОГЛОЩЕНИЯ

Прибыль, дол.

Количество акций

Прибыль на акцию, дол.

25 000 000

6 406 250

3,9

Здесь наблюдается размывание первоначальной величины прибыли на акцию компании А из-за поглощения компании В. Размывание прибыли на акцию происходит в том случае, когда отношение цены акции к прибыли на акцию, рассчитанное на основе цены, уплачиваемой за акцию поглощаемой компании, превышает аналогичный показатель компании, осуществляющей поглощение. В нашем примере этот показатель в первом случае был равен 35 дол. / 2,50 дол., или 14; во втором случае его значение составляло 45 дол. / 2,50 дол., или 18. Поскольку отношение цены акции к прибыли на акцию поглощающей компании А было равно первоначально 16, в первом случае прибыль на акцию увеличилась, а во втором — снизилась.

Таким образом, возможно как увеличение первоначального значения показателя прибыли на акцию, так и его снижение. Степень увеличения или уменьшения является функцией от:

1) разницы отношений цены акции и прибыли на акцию.

2) от­носительных размеров обеих фирм, характеризующихся общим объемом прибыли.

Чем больше значение отношения цены акции к прибыли на акцию поглощающей компании по сравнению с аналогичным показателем поглощаемой компании и чем больше прибыль поглощаемой компании по сравнению с прибылью пог­лощающей компании, тем значительнее увеличение показателя прибыли на акцию поглощающей компании в результате сли­яния. Эти зависимости проиллюстрированы на рис. 1.2 для 3 разных коэффициентов прибыльности. Буква а обозначает пог­лощающую компанию с общим объемом прибыли Та и значени­ем отношения цены акции к прибыли на акцию Ра / Еа, а bпоглощаемая компания с общим объемом прибыли Тb и значени­ем отношения цены акции к прибыли на акцию Рb / Еb.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7



2012 © Все права защищены
При использовании материалов активная ссылка на источник обязательна.