В целом снижение курса рубля, несмотря на замедление темпов его падения, порождает устойчивый спрос на валюту и одновременно является фактором сжатия денежной массы М2 и связанного с этим недостатка средств для поддержания платежного оборота в нормальном состоянии, то есть своевременной выплаты заработной платы, оплаты сырья и материалов, перечисления налогов в бюджет и т.д.
Но, может быть, вопрос упирается в методику определения денежной массы? Ведь М2 только ее часть. Известно, что для определения общей денежной массы в расчет принимаются депозиты в иностранной валюте физических и юридических лиц, а в ряде стран - акции, облигации, депозитные сертификаты коммерческих банков, векселя физических и юридических лиц. Объем депозитов в иностранной валюте учитывается при исчислении коэффициента монетизации в международных сопоставлениях, которые проводит Всемирный банк.
Некоторые исследователи утверждают, что если провести расчет денежной массы исходя из широкой трактовки денег, то денежная масса будет достаточна для обслуживания номинального ВВП (в текущих ценах). Однако эта точка зрения вызывает серьезные сомнения по крайней мере по двум причинам. Во- первых, общий спрос на деньги должен соответствовать потребностям естественного оборота материальных ценностей, обеспечивать реализацию стоимостных агрегатов ВВП в текущих ценах, то есть обслуживать деловой оборот и создавать условия для поддержания в устойчивом состоянии финансовых активов, инициирующих заинтересованность в сбережении денежных средств для инвестиций.
Во-вторых, необходимо учитывать различия в доходности инструментов финансового рынка. Даже если всю ввозимую валюту пересчитать по курсу рубля в рублевую денежную массу и допустить, что ее общий объем вполне достаточен для осуществления сделок и поддержания финансовых активов, то и тогда денежные средства устремятся в сегменты рынка с большей нормой доходности, уйдут из реального сектора экономики, где норма рентабельности составляет 10-12%, и сосредоточатся на рынке долговых обязательств с нормой доходности 25-30%. Чтобы общая масса денег (в широком понимании) распределилась более или менее равномерно, спрос и предложение должны быть сбалансированы не только в целом, но и по ведущим секторам экономики. Это возможно при общем понижении доходности операций на рынке ценных бумаг и правильном соотношении между составляющими денежной массы с особо тщательным обоснованием агрегата М1 (наличные деньги, депозиты до востребования), поскольку прочность всей пирамиды денежных показателей зависит от покупательной способности национальной денежной единицы, обеспеченности и ликвидности других агрегатов денежной массы.
Исключительное значение М1 объясняется его повышенной ликвидностью. Все другие денежные агрегаты должны координироваться с М1, так как выплата процентов по ценным бумагам и выплата дивидендов по акциям могут либо осесть на счете, либо потребовать наличных денег.
IV. Процентные ставки финансовых активов
Под финансовыми активами понимаются активы, приносящие собственнику процентный доход. Через финансовые активы деньги реализуют функцию сбережения. К ним относятся государственные ценные бумаги (ГКО и ОФЗ), акции акционерных компаний, кредиты, депозиты и т.д. Спектр процентных ставок также разнообразен и включает ставки рефинансирования и ломбардного кредита Банка России, расчетные ставки межбанковского кредита, кредитные и депозитные ставки коммерческих банков, ставки по валютным кредитам.
Согласно экономической теории, спрос на финансовые активы находится в обратной зависимости от изменения процентных ставок. Значительное место в системе процентных ставок финансовых активов принадлежит ставке рефинансирования, которая выполняет функцию учетной единицы. Банк России, опираясь на анализ денежного рынка, в том числе на изменение функции ставок межбанковского рынка, регулирует ставку рефинансирования. В 1996 г. он изменял ее 5 раз, снизив со 160 до 48%, а в 1997 г. уже дважды - с 36 до 24%. Если по динамике ставки рефинансирования в известной мере можно судить об удешевлении денег, то это должно было повысить спрос на деньги и расширить их предложение. Между тем объем денежной массы в 1996 г. увеличился на 30%, кредитные вложения - на 21,6%. В 1996 г. денежная эмиссия больше зависела от политических факторов, чем от процентной политики. Так, в июне 1996 г., накануне выборов президента России, денежная эмиссия составила 10,5 трлн.руб., больше, чем в течение всего первого квартала (7,2 трлн.руб.).
Сопоставление динамики кредитных и депозитных ставок с изменением денежной массы (М1) в Великобритании, Германии, США, Японии, а также в Китае (см.табл.4) показало, что однозначной (обратной) зависимости между этими макроэкономическими параметрами в 1985-1994 гг. не наблюдалось. В 1985-1990 гг. кредитная и депозитная ставки увеличивались, при чем наблюдались высокие темпы роста денежной массы - наибольшее в Великобритании (379%) и Китае (232%). В 1991-1994 гг. произошло резкое снижение процентных ставок, кроме Китая и Германии (кредитная ставка осталась почти без изменений, а депозитная существенно сократилась). Вместе с тем темпы увеличения денежной массы в большинстве стран не только возросли, но даже снизились. В Китае же при увеличении процентных ставок темп роста денежной массы оказался выше, чем в 1986-1990 гг.
Таблица 4
Процентные ставки и денежная масса | |Процентные ставки |Денежная масса М1 | | |по кредитам и депозитам |(миллиардов национальной | | | |валюты) | | |1985г|1990г|1994г|1990г|1994г|1985г|1990г|1994г|1990г|1994г| | |. |. |. |. |. |. |. |. |. |. | | | | | |к |к | | | |к |к | | | | | |1985г|1990г| | | |1985г|1990г| | | | | |. |. | | | |. |. | | | | | |(в %)|(в %)| | | |(в %)|(в %)| |Россия | | | | | | | | | | | |кредит | | |319,5| | | | | | | | |депозит | | | | | | | | | | | | | | |102,0| | | | | | | | | | | | | | | | | | | | |Велико- | | | | | | | | | | | |британия| | | | | | | | | | | | |12,3 |14,75|5,48 |120 |37 |56,7 |214,9|252,3|379 |117 | |кредит |11,79| |3,44 |104 |28 | | | | | | |депозит | |12,25| | | | | | | | | |Германия| | | | | | | | | | | | |953 |11,59|11,48|122 |99 |314,5|551,9|732,0|175 |133 | |кредит |4,44 | | |159 |63 | | | | | | |депозит | |7,07 |4,47 | | | | | | | | |Китай | | | | | | | | | | | |кредит |7,74 |9,36 |10,98|122 |117 |301,7|700,9|2154,|232 |307 | |депозит |7,20 |8,64 | |120 |127 | | |0 | | | | | | |10,98| | | | | | | | |США | | | | | | | | | | | |кредит |9,93 |10,01|7,14 |101 |71 |655,0|925,0|1232,|141 |133 | |депозит |8,05 | |4,63 |101 |56 | | |0 | | | | | |8,16 | | | | | | | | | |Япония | | | | | | | | | | | |кредит |6,60 |6,95 |4,13 |105 |59 |98,2 |119,6|151,7|122 |127 | |депозит |3,50 |3,56 |1,70 |102 |48 | | | | | |
Эти данные подтверждают довольно тривиальную мысль, что фактор изменения процентных ставок влияет на денежную массу в системе других фактов, действия которых в определенной экономической и финансовой ситуации гораздо сильнее и противостоит фактору процентных ставок. Для выявления чистого влияния этого фактора нужен более широкий массив экономической информации.
Доходность государственных ценных бумаг (6-месячные) сократилась с 78,87% в январе 1996 г. до 32,59% в декабре 1996 г., объем эмиссии ГКО увеличился со 157,0 трлн. до 432,5 трлн.руб., или почти в 3 раза. В этом сегменте рынка в краткосрочном плане четко прослеживается обратная зависимость между уровнем доходности и объемом квазиденег.
По данным международной статистики, в большинстве стране превышение процента за кредит над депозитными ставками составляет 2-3 пункта. В России в 1994 г. (по данным МВФ) это различие достигало 200 и более процентных пунктов (см.табл.4). В 1996 г. оно сократилось, но остается на уровне 20-30 процентных пунктов.
Другой важный вывод заключается в том, что спрос на финансовые активы и их предложение по своему объему превосходит денежную массу. Эмиссия ГКО и ОФЗ в 1996 г. составила 479,8 трдн.руб., денежная эмиссия - 29,6 трлн., денежная масса (М2) - 278,8 трлн.руб. Такой перекос спроса связан с многократным превышением нормы доходности части финансовых активов по сравнению с рентабельностью реального сектора экономики.
Проводимая в 1996-1997 гг. политика Банка России по понижению учетной ставки и ставок ГКО недостаточна для создания условий перетока средств в реальный сектор. Эту политику нужно скоординировать с политикой кредитования, точнее, удешевления кредита для реального сектора. Такую задачу ЦБ очень трудно решить, поскольку ставки рефинансирования пока еще слабо синхронизированы со ставками кредитования, находящимися в юрисдикции коммерческих банков. Но ЦБ может проводить более взвешенную политику денежной массы, ее взаимоувязки с другими макроэкономическими параметрами - ВВП, ценами, инвестициями.
V. Нормы обязательных резервов
Как известно, нормы обязательных резервов - один из наиболее простых и традиционных инструментов регулирования денежной массы. Они устанавливаются в процентах к обязательствам коммерческих банков дифференцированно в зависимости от вида привлеченных ресурсов, степени «денежности» денежных агрегатов, т.е. способности денег выполнять все их функции. Средства обязательных резервов хранятся в ЦБ и используются для поддержания ликвидности коммерческих банков, а в случае банкротства банков размораживаются и направляются на выполнение обязательств перед клиентами.
Между нормами обязательных резервов и денежной массой существует жесткая количественная связь: с их увеличением сужаются предложение денег и потенциал кредитования. Напротив, при снижении норм обязательных резервов увеличивается мультипликатор, растет предложение денег и расширяются возможности банков в кредитовании. Нормы регулирования не имеют жестких критериев определения. Скорее всего, они связаны с традициями стран, особенностями их денежно-кредитных систем. Можно лишь утверждать, что при высокой инфляции уровень норм резервов выше, чем при меньшей инфляции (при прочих равных условиях). В Италии их уровень составляет 25%, в Испании - 17, а в Японии -2,5. Центральный Банк придерживается политики достаточно высоких норм обязательных резервов, что обусловлено уровнем инфляции, а главное - неустойчивостью банковской системы, наличием многочисленных проблемных банков, высокой долей невозвратных кредитов и т.д.
Страницы: 1, 2, 3, 4
